小编： 他讲到低估值策略为什么大多数时候非常有效，但在2017、2018年有点失灵了
他讲到低估值策略为什么大多数时候非常有效，但在2017、2018年有点失灵了。并且提出了2020年的低估值
讲的内容非常长，其中有一部分很值得分享给大家，就是他提到的现在市场上最为流行的“核心资产”其实有很高的风险。尤其是随着人口红利的降低，消费行业的所谓核心资产面临的风险是最大的。
他特别提到：“我们最不看好的其实是那些消费股里面的核心资产，不但有短期的风险，还会有长期的风险，未来会面临盈利和估值双杀的风险，这个是人口和结构的变化，这个影响非常深远，影响非常大，不是影响今年，可能未来会持续很长时间。”
从2018年年初以来我们一直说市场风险是不低的，我们认为市场风险很高，其中一个最重要的逻辑和原因是什么？
非常简单，就是经济本身的周期性。这个经济的ROE(净资产收益率)的上行周期从2015年底2016年初见底上升以来，这个周期应该是走完了一半，上行周期可能接近于尾声，在高位的时候风险比较大。
而现在这个位置，简单来说风险已经释放了一半，甚至一半还多，但可能整个下行的周期不一定结束。所以，还在这样一个下行周期过程当中，风险释放了很大一部分，但是可能没有结束。好处是什么？至少走完了一半，更重要的好处是什么？这一半不是所有人平均都走完了一半，不是所有的行业和公司都走完了一半，有人全部走完了，有人可能还没有开始。
这种情况下我们找什么机会呢？找那些风险已经释放完的，已经见底的行业和公司。
哪些公司要特别小心呢？对于完全还没有完全释放的，对于ROE还没有释放的顶部公司要小心。我们要关注ROE还在很高位的行业，要关注ROE见底的行业。
接下来看哪些行业和公司可能已经走完了一半，其中最重要的领域就是广义的制造业。他们为什么见底呢？
就是跟整个经济周期有关系，从2017年以来一直往下，这个时间比较长，下降的周期已经持续了比较长的时间，走了两年多。
更重要的我们从另外一个指标来看，整个制造业的资本开支和投入其实更长周期来看的线年以来就没有太多的新增的投入。银行贷款2014年以来对于贷款的增长基本上是接近0，贷款贷给个人的买房，企业的盖房，还有地方政府的融资平台买土地，基本上是给这些主体，贷款的增长绝大部分来自这里。
整个制造业的融资占整个的比例是大幅度下降的，制造业从2018、2019的比例降到了11%、12%，多的是个人贷款和房子贷款，个人贷款绝大部分是按揭。制造业在过去几年的增长是非常有限的，有可能很多领域在未来会面临产能和供给不足的压力，所以制造业是最先见底的。
我们最新数据显示，可能2019年已经见底了，制造业的坏账率在2019年的3季度已经没有增加了，甚至已经下降，这个时候我们认为制造业率先调整结束，这个制造业是很广泛的制造业。
ROE水平最高水平的就是建材，尤其是像水泥、房地产、食品饮料、钢铁这样一些领域，普遍都是地产和地产产业链相关的公司以及它的下游消费，比如说家电，、白酒我们认为都是相关的领域，它的风险没有释放，盈利能力还属于历史性的高位，周期性的高点，这些领域我们认为风险比较大，风险完全没有释放。
这个涉及到一个基本面，2019年整个的情况是所谓的韧性要好于预期，风险非常非常大。这一块持续时间越长代表越要小心，它的风险越大。涨幅越大同时持续时间越长，累计的风险应该是越高的，而不是越低的。这一块要非常非常小心，一旦调整的话，调整的幅度，调整的时间可能也会比较长。
第二个周期的风险来源于人口和人口结构的变化，对于人口我们认为这个因素大家越来越重视，它的影响力非常大、非常深远。
从1991年到2016年，到2018年，整个人口红利的周期非常长，由此催生出来一大批的受益的行业，其中最典型的就是地产产业链、消费这样的领域和公司。
过去最成功的策略，未来未必适用，过去最成功的策略可能未来是有风险的，因为过去让他最成功的因素在发生变化。
一个显著的变化就是劳动人口的总量和消费购买力人口的总量是下降的，从上升到下降，不是增速下降，有可能是绝对量下降。
举一个例子，为什么我们对地产的需求越来越担心？因为能够买房的首次购房的人群(33、34岁)在未来几年是持续下降的，能够稳定的是34-46岁的人群，就是改善型的人群。地产下行不会那么快，但是它的方向很难逆转，这个是我个人简单的理解。
对于人口的影响，我们认为这里面有风险也有机会。风险和机会在哪里呢？还是从这三个方面出发。
第一个方面，人口下降，对于原有的需求可能出现致命的打击。第二个是什么？购买力会下降，以前大家的财富效应是非常强的，后面有可能根本没有那么强的消费力。第三个是偏好，足以支持单一品类的单一品种的偏好，现在变得越来越多元化，有人喜欢A，有人喜欢B，有人喜欢C，每个市场都不是巨大的市场，都是小市场 。
第一个方面， 人口老龄化的变化对于医疗、医药服务的需求会显著提高，不管医保政策、价格怎么调整，这个需求一定是增长的，没有办法让需求下降，因为它有一个非常简单的基础就是人口老龄化的加速。
第二个，对于科技的需求，随着人口结构的变化和人口数量的变化会受到影响 。
第三个，老的消费品公司和消费品品牌会衰落，会出现新的消费品公司和品牌，这个时候品类、渠道、产品会同时发生变化。
所以，我们最不看好的其实是那些消费股里面的核心资产，不但有短期的风险，还会有长期的风险，未来会面临盈利和估值双杀的风险，这是人口和结构的变化导致的，这个影响非常深远，不是影响今年，可能未来会持续很长时间。
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