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宏观“民企纾困”专题报告，花长春团队认为在金融周期回落背景下，民企和国企不对等的“信用地位”更加突出。转型时期，原有的增长模式逐渐被淘汰、被规范，而民企正好处于阵痛中心，后续政府可以针对性出台纾困措施和改革方案。
策略“减税”专题报告，李少君团队认为在经济结构不同、税制不同以及金融周期差异下，我国采用减税政策刺激经济的效果可能有限，机会成本限制了总量的弹性，边际的改善创造了结构的机遇。
医药“血液制品”专题报告，丁丹团队认为血液制品行业整体需求稳定，渠道调整渐进尾声，行业整体景气度有望逐步恢复，继续维持对天坛生物、华兰生物的增持评级。
日报/周报/双周报/月报：《关于民企问题根源及纾困之道的思考》2018-11-11
我国经济正处在由高增速到高质量发展的转型时期，过去的一些增长模式逐渐被淘汰、被规范，而民企正好处于阵痛中心。
国内经济：高频数据显示，终端需求仍然疲弱，汽车销售大幅下滑，土地成交低迷，地产销售尚可，但持续性不强；开工季生产小幅回升，环保要求叠加需求偏弱，6大电厂煤耗增速持续负增长，螺纹钢现货价格处在高位，经销商补库意愿不高，社会库存持续回落；水泥价格仍处强势；铁矿石、原油价格下挫，铜价上涨，蔬菜价格继续下跌，冬储临近猪肉价格显示止跌企稳。货币市场，资金偏宽松，利率下行，债券上涨，人民币小幅贬值。
大类资产：美国中期选举尘埃落地，中美贸易紧张局势有所缓和，美股上涨，欧洲股市小幅上涨，但国内股市大幅下挫；同时，商品市场普跌。
国内政策：主席宣布将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制；财政部明确科技企业孵化器、大学科技园和众创空间按规定申报、享受税收优惠；证监会发布指导意见，明确上市公司股票停复牌的基本原则；总理主持召开经济形势专家和企业家座谈会；国务院印发通知，进一步推动优化营商环境政策落实；国常会要求加大金融支持缓解民营企业融资问题；证监会、财政部、国资委联合发文简化上市公司股份回购程序。
国际经济：美国中期选举结果出炉，两党分别控制参众两院；美联储11月声明一致决定不加息，符合市场预期；美国公布对伊朗第二批制裁细节，伊朗积极回应制裁；中美重启多方对话；QE政策退出与EPA成立之际，欧元区经济面临多方风险预期下滑；日本的宽松货币时代将结束。
下周关注：中国10月经济、金融数据，美联储多位官员讲线月CPI数据，欧元区三季度GDP数据。
政策底显现驱动市场反弹，见好就收为上策。当前市场主驱动在于风险偏好，分子端盈利短期难现拐点，无风险利率难见趋势性变化。其中，风险偏好修复的逻辑在于政治局会议的转向，以及类似股权质押纾困措施的加速推进。从“政策底-估值底-盈利底”传导顺序看，估值底预计将在2019Q1出现，当前股市风险溢价处于历史相对高位，阶段性风险偏好修复驱动反弹行情可期。但是中期视角下，盈利下行预期仍未充分释放、风险偏好修复存在反复情况，建议上涨过程中慢慢离场。当前阶段股市所处的宏观环境为：经济金融系统风险缓和较为明确，政策对冲力度加码预期升温，经济动能显著改善仍待观察，在此背景下，配置中阶段内成长（制造业中TMT）金融周期消费。
减税的理论与实践：共识与分歧。以供给学派为代表的理论和政策实践给了减税政策刺激经济有效性的强力支撑。个人所得税减免可以有效刺激消费，通过企业所得税减免可以提升资产回报率从而提高投资，这两者都能创造有效的需求为经济增长提供动力。不过仍然有许多疑问需要被解开：经济结构不同，居民消费与储蓄偏好的差异，能否让个税减免有效拉动消费，甚至提升经济需求；税种的不同，减免增值税能否和减免企业所得税一样改变企业行为；经济周期不同，减税的效用能否最大化；拉弗曲线是否在短期和长期都成立，减税是否意味着对于其他政策的取舍。这都是对于减税政策实现正确定价的关键。
美国历史上减税的经验与路径。美国两次减税着力点相似，基本沿着减免个税——提升收入——促进消费，以及减免企业所得税——提升资产回报率——促进投资两条主线。两次减税的政策的差异还造成了消费和企业投资在经济增长中的驱动力不同，里根时期税改更注重中产更有利于消费，而小布什税改注重横向公平和企业税负减免，则更有效拉动了企业投资。ROA的回升是理解这一时期社会资源配置的重要主线，背后的固定资产投资需求进一步促进了经济的发展；收入预期的改变是美国税改的一大特征，其促进了消费信贷的扩张从而放大了税改的消费拉动效应。“拉弗曲线”在短期并不成立，减税都带来了收入的快速下降。
减税对于经济拉动的有效性在我国受到一定的限制。09年以来，我国企业ROE提升的主要路径仍在于产业政策支持下的加杠杆，资产回报率的提升对于投资促进有限，同时由于消费型增值税的特征，减税可能反而导致购置可抵扣税额的固定资产的意愿下降。个人所得税减免在我国对于消费提升相当有限：我国大量消费受到明显地产周期的影响，个税减免对于人均可支配收入的影响可能并不显著，同时由于大量的地产购置需求消耗了居民储蓄，使其无法实现个税减免的长期收入预期改善带来的消费增加的杠杆效应。我国的金融周期限制了减税背后的杠杆效应。
机会成本也很重要，减税的机会仍在结构。如果我国进入全面减税周期，由于财政预算约束的存在，我们认为其机会成本是相应额度的财政托底计划，我们测算将会是最大3%-4%的名义GDP拖动力量。这意味着，对于短期经济和市场而言，机会成本是巨大的。不过，从结构上看，我们认为：商贸零售、汽车、纺织服装、轻工制造、化工、通信和农林牧渔将是在系列政策下边际受益较为明显的行业。
行业整体需求稳定，渠道调整渐进尾声。尽管终端需求整体保持平稳，但从2017年二季度开始，受行业两票制推行及人血白蛋白“从紧缺转向平衡“影响，血液制品工业企业对渠道进行调整清理，使得部分血液制品上市公司财务数据出现较大波动，目前调整已渐进尾声，未来人血白蛋白将逐步实现动销平衡，上市公司财务报表将逐步修复：收入恢复增长，现金流状况逐步改善。
人血白蛋白仍有较大拓展空间。与全球主要国家地区相比，中国人均白蛋白使用量仍处于较低水平，未来仍有较大拓展空间。虽然对于存量医院，药占比将成为主要限制因素，但①白蛋白目前整体渗透率仍然较低，且主要集中大城市高等级医院，地级市及以下医院仍待开发；②从草根调研情况看，目前院外渠道销售占比约20%，且持续保持高速增长。我们判断人血白蛋白有望保持10-15%稳健增长。
静丙临床推广有望成为新亮点。静丙临床适应症丰富，且部分适应症已纳入全国医保，但因①人血白蛋白之前较长时间处于紧缺状态，使得各家公司销售策略出现“跷跷板”效应，②静丙的临床使用需要持续的学术推广，目前并未形成系统临床经验。从全球主要国家地区看，静丙占整体市场约50%以上，中国约25%。我们判断随着临床推广的持续深入，静丙有望获得20%以上快速增长。
维持行业增持评级。血液制品行业拥有极高的牌照壁垒和相对刚性的终端需求，依靠人血白蛋白逐步实现动销平衡、静丙临床推广带动快速增长、因子类产品继续供不应求所带动，行业整体景气度有望逐步恢复，维持天坛生物、华兰生物增持评级，受益标的：博雅生物。
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